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LGT Beacon: Taktische Asset-Allokation für Q2/2017

5. April 2017

Der globale Makroausblick hat sich weiter aufgehellt. Wir bauen daher die Aktienquoten in Europa, Japan und den Schwellenländern (EM) aus und fügen eine Position im US-Energieinfrastruktursektor hinzu. Bei Anleihen achten wir weiter auf eine unterdurchschnittliche Duration und erweitern unsere EM-Position leicht. Neben dem US-Dollar favorisieren wir jetzt auch die schwedische Krone.

Die hier beschriebene taktische Asset-Allokation (TAA) bezieht sich auf die von LGT Capital Partners verwalteten diversifizierten Strategien. Diese wird quartalsweise systematisch überprüft, gilt grundsätzlich für die kommenden drei bis sechs Monate und wird als Abweichung gegenüber unserer langfristigen, strategischen Allokation (SAA) dargestellt. Der heutige LGT Beacon fasst die Ergebnisse der am vergangenen Freitag abgeschlossenen jüngsten vierteljährlichen TAA-Überprüfung zusammen.

Makrotrends: Synchrone Konjunkturaufhellung hält weltweit an  

Unser Basisszenario bleibt sehr gutartig: Die Indikatoren bestätigen eine globale Konjunkturaufhellung und nach mehreren Jahren der Flaute wächst auch der Welthandel wieder. In den USA notieren die Einkaufsmanagerindizes (PMI) weiter in der Nähe der historischen Höchststände und es herrscht annähernd Vollbeschäftigung. In Deutschland und Frankreich haben sie mehrjährige Rekordniveaus erreicht, in Italien und Spanien sind sie auf dem Weg dorthin. Japan bleibt trotz gelegentlicher Dämpfer politisch unbeirrt auf Reflationskurs, während die EM vom wiedererwachenden Welthandel profitieren. Die Rezessionen in Russland und Brasilien sind vorbei, Chinas strukturelle Wachstumsverlangsamung scheint sich auf hohem Niveau zu stabilisieren, und Indien hat den temporären Schock seiner jüngsten Währungsreform verdaut und zum Wachstumspfad zurückgefunden.

Geldpolitik: Im Zweifelsfall dominiert die Vorsicht

Inzwischen hat das Vereinigte Königreich erwartungsgemäss den formalen Austrittsprozess aus der Europäischen Union initiiert, während in den kommenden Monaten in Frankreich, Deutschland und möglicherweise auch in Italien Wahlen anstehen. Angesichts der sich daraus ergebenden politischen Risiken dürfte (nicht nur) die Europäische Zentralbank (EZB), trotz der verbesserten Konjunkturdynamik, im Zweifelsfall doch von möglicherweise übereilten Straffungsmassnahmen absehen.

Nur in unserem Risikoszenario rechnen wir mit einer stagflationären Entwicklung, d.h. sinkendes Realwachstum bei anhaltend hoher Inflation; doch eine solche Entwicklung bleibt letztlich eher unwahrscheinlich. Vor diesem Hintergrund lautet die wichtigste Frage eher, ob die Märkte inzwischen nicht bereits zu viel des Guten vorwegnehmen. Natürlich könnte sich insbesondere die Umsetzung der wirtschaftspolitischen Pläne der neuen US-Administration als enttäuschend herausstellen. Solange die allgemeine globale Reflationsdynamik aber intakt bleibt, dürften sich auch zukünftige Korrekturen als kurzlebig und seicht herausstellen.

TAA-Entscheide: Höheres Aktienbeta und kürzere Duration  

Vor dem Ende einer Hausse können wir typischerweise folgende Rahmenbedingungen beobachten: Die Geldpolitik ist zu straff, obwohl die Wachstumsraten sinken. Gleichzeitig herrscht nach einer Phase von Überinvestitionen exzessive Ausgelassenheit. Davon kann derzeit allerdings kaum die Rede sein. Wir erhöhen daher moderat unser bereits übergewichtetes Aktienbeta (d.h. die positive Aktienmarktsensitivität) und reduzieren weiter die Duration (d.h. die negative Sensitivität gegenüber steigenden Zinsen).

Alle grossen Aktienregionen sind nun übergewichtet, mit einer etwas reduzierten Präferenz für Industrieländer. Zugleich hat sich unser Schwerpunkt erneut marginal von den USA nach Europa, Japan und den EM verlagert. Steigende US-Zinsen und vergleichsweise hohe Bewertungen lassen Amerika etwas weniger attraktiv erscheinen. In den EM favorisieren wir Asien, nämlich Indien, China und Südkorea. Märkte mit politischen Governance-Problemen, wie z.B. Türkei und Südafrika, wollen wir hingegen weiter meiden.

Anleihen: Duration kurz halten, inflationsgeschützte und EM-Anleihen bevorzugen

Staatsanleihen (stark untergewichtet) haben wir erneut zugunsten von inflationsindexierten Anleihen (knapp unter Neutralquote) abgebaut. Bei Unternehmensanleihen wird der positive Effekt der verbesserten Konjunkturaussichten durch den Ausblick auf steigende Zinsen und die bereits sehr tiefen Risikoprämien («Spreads») ausgeglichen, was insgesamt zu einer neutralen Positionierung führt. Das EM-Segment ist weniger vom Zinsrisiko betroffen, da hier neben der Konjunkturaufhellung auch die unterbewertete Währungen positiv ins Gewicht fallen. Das führt zu einer leichten Übergewichtung des Segments. Zugleich reduzieren wir unsere Engagements in Investment Grade (IG) und High Yield (HY) etwas - damit können wir auch den im nächsten Abschnitt genannten Aufbau einer Position im US-Energieinfrastrukturbereich finanzieren.

Alternative Investments und Realwerte: Aufbau einer Position in MLP-Energieinfrastrukturaktien

Als Kontrast zu unserer Übergewichtung im traditionellen Aktiensegment bleibt Listed Private Equity (LPE) untergewichtet. Die Abschläge gegenüber dem Nettoinventarwert (NAV) sind inzwischen auf unattraktive Niveaus geschrumpft und haben sich in einigen Fällen gar in Prämien verwandelt. Unsere kleinen Übergewichtungen in den Bereichen Real Estate Investment Trusts (REITs) und Hedgefonds bleiben ebenfalls unverändert.

Der Ausblick für Rohstoffe ist interessanter geworden. Die zyklische Aufhellung und die angebotsseitigen Verknappungsmassnahmen der letzten Jahre haben zu einer Stabilisierung geführt. Trotzdem wollen wir Rohstoffaktien untergewichtet belassen und stattdessen eine Position im Bereich der Master Limited  Partnerships (US-Energieinfrastruktur-MLPs) eröffnen. Trotz der starken Rallye seit 2016 bleiben MLPs attraktiv bewertet und bieten eine Dividendenrendite von rund 7% pro Jahr. Die US-Steuerreformpläne stellen ein gewisses Risiko dar, welches jedoch von der freundlichen Einstellung der neuen US-Regierung gegenüber der traditionellen Energiebranche ausgeglichen wird.   

Währungen: Schwedische Krone gesellt sich zum weiter präferierten US-Dollar

Wir bleiben bei unserer (nur mehr moderaten) Favorisierung des US-Dollar. In jüngster Zeit neigte der Greenback zwar zur Schwäche, doch mittelfristig sprechen die Pläne Washingtons und die US-Konjunkturdynamik weiter für eine eher starke US-Währung. Die Federal Reserve hat ein etwas schnelleres Tempo von Zinserhöhungen in Aussicht gestellt und damit die geldpolitische Divergenz gegenüber anderen Regionen akzentuiert. Auch wenn die EZB begonnen hat, die Märkte auf das Ende ihres quantitativen Lockerungsprogramms («Tapering») vorzubereiten, kann von einem nachhaltigen Straffungskurs in Europa noch lange nicht die Rede sein.

Riksbank ist glaubwürdig und hat Raum zum Straffen

Eine mögliche Ausnahme diesbezüglich stellt allerdings Schweden dar. Die kleine, sehr offene und exportlastige Volkswirtschaft hat einen Wachstumsschub erlebt und die Inflation dürfte bald das angepeilte Niveau erreichen oder übertreffen, während der Immobilienmarkt heiss läuft und die Währung deutlich unterbewertet ist (nach Kaufkraftparität). Schwedens Riksbank hatte keine Hemmungen, rechtzeitig und grosszügig zu lockern, als die Bedingungen dies erforderten. So hat sie jetzt den notwendigen Spielraum und die Glaubwürdigkeit für eine nachhaltige Normalisierung der Geldpolitik. Wir bauen daher eine taktische Long-Position in schwedischen Kronen (SEK) auf.

Die beiden Positionen im USD und SEK werden gegenüber dem fundamental überbewerteten Schweizer Franken (CHF) gehalten. Die bisherige Short-Position im Euro schliessen wir hingegen. Die Aussichten für die europäische Einheitswährung haben sich sukzessive verbessert. Sobald die Wahlen in Frankreich vorbei sind und die EZB beginnt, sich etwas selbstbewusster hinsichtlich ihres voraussichtlichen «Tapering»-Zeitplans zu äussern, könnte die Euro-Stärke sogar nochmals an Schwung gewinnen. Die Zukäufe im USD und SEK finanzieren wir daher voll mit einer Short-Position im CHF.

Lesen Sie weiter im LGT Beacon

Welche Konsequenzen sich daraus für unsere Portfolios ergeben erfahren Sie, wenn Sie hier im LGT Beacon weiterlesen. Diese Publikation können Sie auch wöchentlich abonnieren: Publikationen abonnieren

Anmerkung: Die nächste Ausgabe des LGT Beacon erscheint am 20. April 2017.